国盛证券:油价暴跌后 警惕美国企业债违约潮

2020-03-25

>能源走业违约能够引发美国企业债违约潮:现在美国非金融企业债务压力已达历史最高程度,同时受公共卫生事件冲击,债务压力仍将进一步添剧。近期因为美股不息暴跌,市场起伏性隐微凶化,美元LIBOR-OIS利差升至2010年以来次高点。若此时能源走业爆发大周围违约,能够成为新一轮美国企业债危险的导火索。

一、美国企业债市场基本面

>现在美国油企财务状况:截至2019Q4,标普能源指数的资产欠债率、债务/EBITDA均已升至仅次于2016年的历史第二高位,与此同时起伏比率在2016Q2之后不息消极,现在已矮于历史均值和中位数程度,外明现在美国能源走业的债务程度较高,且现金流状况较差。

历史数据表现,不论投资级照样高利润能源企业债券,其期权调整名誉利差(OAS)均与WTI原油价格走势高度负有关,意味着油价下跌将导致能源企业名誉状况凶化。此外,历次油价不息大幅下跌之后,美国能源企业债券的违约周围均有清晰增补,例如01-02年、08-09年、15-16年、18-19年(见图外18)。本轮WTI油价的阶段性高点为1月6日的63.3美元/桶,随后的48个营业日累计下跌50.2%,区间跌幅为1985年以来第三高。陪同油价大跌,能源走业高利润债名誉利差已累计回升超过1000bp至16.87%,是2012年有数据以来的最高程度;投资级债券名誉利差也回升超过200bp至3.64%,为2012年以来第二高位,仅幼幅矮于2016年。    

在2015-2016年间,共有211.3亿美元的能源企业债券发生违约,占那时能源走业高利润债余额的比重挨近10%。而现在WTI原油价格下跌速度超过2015年,3月份的平均油价已矮于2016年2月的最矮点,叠添现在能源企业起伏比率清晰矮于2016年,债务违约风险一触即发。    

3。能源走业违约能够引发美国企业债违约潮

>历次油价暴跌后能源企业债均展现大周围违约:美国能源企业债名誉利差与WTI原油价格走势高度负有关,1月7日至今,能源走业高利润债名誉利差已累计回升超过1000bp,投资级债券名誉利差也回升超过200bp。历史上每一次油价大幅下跌之后,美国能源企业债的违约周围均有清晰增补,例如01-02年、08-09年、15-16年、18-19年。

>矮油价将导致美国油企展现大幅折本:一方面,现在WTI原油价格已大幅矮于页岩油平均成本价,若油价永远维持在现在或更矮程度,美国页岩油企业将面临巨额折本。另一方面,从历史上看,WTI原油价格与标普能源指数的利润率走势高度正有关,2019Q4的WTI原油均价为57美元/桶,但同期标普能源指数的利润率仅为1.5%。现在油价已隐微矮于2019Q4,意味着美国能源走业团体展现大幅折本。

历史上看,当能源走业展现大周围违约后,其他走业违约周围往往也会清晰增补。近期因为美股不息暴跌,起伏性已展现清晰凶化,美元LIBOR-OIS利差升至2010年以来次高位。若此时能源走业爆发大周围违约,能够成为美国新一轮企业债危险的导火索。    

风险挑示:1。全球公共卫生事件超预期懈弛。若全球公共卫生事件得到有效限制,或针对新冠病毒的治疗办法取得突破,则原油需求将有所益转,油价也将得到赞成。2.OPEC 启动大幅减产。若OPEC 重新议和并达成大幅减产的制定,则油价有看回升,美国能源走业债务压力也将得到缓解。(编辑:肖顺兰)

现在美国企业债存量周围已突破10万亿美元,其中投资级(BBB及以上)占比78.5%,高利润(BB及以下)占比21.5%;投资级企业债中,周围最大的是BBB级,占企业债总体周围的38.7%,而AAA和AA级相符计占比不到10%。

1。美国原油产量组织及成本

自2012年页岩油革命爆发之后,美国页岩油产量迅速增补,与此同时传统原油的产量起终凝滞不前。截至2020年1月,美国原油总产量达1299万桶/日,已是全球第一大原油生产国,其中页岩油产量为976万桶/日,占比高达75%。因为页岩油挖掘必要用程度钻井和水力压裂技术从页岩层中获得,其成本隐微高于传统原油。

正文如下:

1。美国企业债的评级和走业分布

截至2019Q4,标普能源指数的资产欠债率、债务/EBITDA均已升至仅次于2016年的历史第二高位,与此同时起伏比率在2016Q2之后不息消极,现在已矮于历史均值和中位数程度,逆映出现在美国能源走业的债务程度较高,且现金流状况较差。    

三、矮油价对美国企业债的影响

现在美国能源走业企业债存量周围达8043亿美元,子走业中,与原油有关的包括输油管道、钻探与挖掘、油气服务与设备、综相符石油、石油精炼与出售,相符计占比达97.3%,所以美国能源走业的企业债几乎通盘与原油产业有关。美国能源走业企业债中,高利润债(BB及以下)占比达31.2%,清晰高于团体企业债市场的21.5%,外明美国能源企业的名誉资质远大较差。从到期分布来看,与2019年相比,2020年美国能源企业债到期周围清晰更大,且高利润债到期周围也将大幅增补,能源企业将面临较大的还债压力。    

3。差别走业名誉利差高度同步

一方面,现在WTI原油价格已矮于一切页岩油产区的成本价,且大幅矮于6大产区的平均成本,若油价永远维持在现在或更矮程度,页岩油企业将面临巨额折本。另一方面,从历史上看,WTI原油价格与标普能源指数的利润率和EBITDA走势高度正有关,2019Q4的WTI原油均价为57美元/桶,但同期标普能源指数的利润率仅为1.5%。现在油价已隐微矮于2019Q4,这意味着即便油价逆弹至页岩油平均成本(46.6美元/桶),美国能源走业团体利润率仍也许率为负。    

2。历次油价暴跌后能源债均展现大周围违约

>美国原油产量组织及成本:截至2020年1月,美国原油总产量达1299万桶/日,其中页岩油产量达976万桶/日,占比高达75%。美国6大页岩油产区的平均成本价为46.6美元/桶,成本最矮的产区East Eagle Ford的成本价为32.4美元/桶,截至3月13日WTI原油价格跌至31.7美元/桶,已矮于通盘页岩油产区的成本价,且大幅矮于平均成本。

在前期通知《2020年美国经济展看:日薄西山》和《美联储危险降息的背后:美国公共卫生事件原形众重要?》中,吾们指出现在美国非金融企业债务压力已达历史最高程度,受公共卫生事件爆发冲击,偿债压力将进一步添剧。

风险挑示:全球公共卫生事件超预期懈弛;OPEC 启动大幅减产。

因为企业债市场受起伏性影响较大,且市场风险偏益具有同一性,当一个走业爆发债务违约后,市场起伏性会展现重要,同时市场风险偏益也将受到打压,从而也会影响到其他走业的企业债。数据表现,不论是投资级照样高利润债,美国差别走业的企业债名誉利差表现高度同步的走势。

美国投资级企业债走业分布方面,金融走业独占三分之一,其他走业的占比远大较矮;高利润债方面,能源走业占比较大为12.2%,排在一切走业第三位;排名前二的走业别离为可选消耗18.0%、通信16.6%。    

2。美国能源走业的企业债组织

因为公共卫生事件冲击以及沙特和俄罗斯计划添产,WTI原油自1月6日高点累计下跌50%,区间跌幅为1985年以来第三高。原油暴跌的同时,美股也不息暴跌,油价暴跌与美股暴跌的背后有何逻辑有关?

1、美国企业债市场基本面:

>差别走业名誉利差高度同步:不论投资级照样高利润,美国差别走业的企业债名誉利差表现高度同步的走势,这意味着若某一走业的企业债爆发大周围违约,对其他走业也会产生连锁影响。

对于能源走业而言,其名誉利差震荡幅度更大,且绝对值频繁大幅高于其他走业,重要因为在于能源企业受油价影响较大,同时也逆映出能源走业名誉状况更添薄弱。    

二、美国能源走业基本面

其中在2015-2016年间,共有211.3亿美元的能源企业债券发生违约,占能源走业高利润债的比重挨近10%。现在WTI原油价格下跌速度超过2015年,3月份的平均油价已矮于2016年2月的最矮点,再叠添现在能源企业现金流状况清晰差于2016年,违约风险一触即发。

3、矮油价对美国企业债的影响:

1。矮油价将导致美国油企展现大幅折本

>美国企业债的评级和走业分布:现在美国企业债存量周围已突破10万亿美元,其中投资级(BBB及以上)占比78.5%,高利润(BB及以下)占比21.5%。美国投资级企业债中,金融走业独占三分之一,其他走业占比远大较矮;高利润债方面,能源走业占比较大为12.2%,排在一切走业第三位,前二别离为可选消耗18.0%、通信16.6%。

2、美国能源走业基本面:

本篇通知中,吾们细腻分析了美国企业债市场的组织,以及油价对美国企业债的影响路径,认为美股陪同原油暴跌,重要逆映了市场忧忧郁矮油价将引发美国企业债违约潮。

通过众年的技术挺进,美国6大页岩油产区的成本价均有清晰消极,但截至2020年2月,6大产区的平均成本价仍高达46.6美元/桶,成本最矮的产区East Eagle Ford成本价也有32.4美元/桶。截至3月13日,WTI原油价格已跌至31.7美元/桶,意味着现在油价已矮于通盘页岩油产区的成本价,且大幅矮于6大页岩油产区平均成本。此外需仔细的是,这边的成本是“井口成本”,不包括运输、仓储、管理等费用,所以页岩油企业的实际盈亏均衡油价要更高。    

2。 现在美国油企财务状况

中央结论:

>美国能源走业的企业债组织:现在美国能源走业企业债存量周围达8043亿美元,其中97%以上是原油有关。美国能源企业债中,高利润债(BB及以下)占比达31.2%,高于团体企业债市场的21.5%,外明美国能源企业的名誉资质远大较差。与2019年相比,2020年美国能源企业债到期周围清晰更大,稀奇是矮评级到期周围大幅增补。